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Le moteur surchauffe...

         

Le moteur surchauffe...


13 Déc. 2010 - P. Sabatier

Semaine après semaine, les cours boursiers du secteur automobile s’envolent, sans jamais faiblir… propulsant l’ensemble de nos indicateurs de risque en zone rouge, quelles que soient les échéances considérées (cout terme comme long terme). Mieux, les tensions récentes sur l’endettement public des pays de la zone euro n’ont fait qu’accentuer son avance : le secteur automobile en Europe affichait début décembre une performance de +51.5% depuis le début de l’année (+145% depuis mars 2009), alors que l’indice large de la zone – à savoir le Stoxx 600- ne progressait que de +8% sur la même période… De tels écarts nous font penser que nous assistons actuellement à la formation d’une bulle boursière sur ce secteur, à l’image de ce que nous avions vécue avec les valeurs technologiques à la fin des années 90... Est-il raisonnable d’établir un tel parallèle ?

De bonnes nouvelles en provenance des entreprises…

La santé affichée actuellement par les entreprises du secteur automobile tend à nous rassurer : les bonnes nouvelles microéconomiques ne cessent de se multiplier depuis le début de l’année. Les analystes financiers ont revu en hausse leurs anticipations de bénéfices 2010 pour le secteur de +98% au cours des 6 derniers mois… le dotant ainsi du plus fort Momentum de bénéfices de la cote européenne.


... mais la demande s’essouffle sur les marchés historiques

Pour autant, peut-on sérieusement prolonger cette tendance d’amélioration continuelle des perspectives bénéficiaires du secteur au-delà de cette année ? Nous ne le pensons pas, car les fondamentaux nous semblent plus fragiles qu’ils n’y paraissent. Depuis l’arrêt de la prime à la casse en France -qui prendra totalement fin en début d’année prochaine- et en Allemagne, la demande a très fortement reculé sur ces marchés historiques (respectivement -18% et -20% en glissement annuel). Le nombre de véhicules vendus depuis le début de l’année a ainsi plafonné à 1.98 millions en France et 2.4 millions en Allemagne, contre respectivement 2.04 et 3.2 millions l’année dernière à la même époque. La chute est encore plus brutale au Japon, puisqu’après un excellent premier semestre, la demande automobile s’est effondrée, les ventes reculant désormais de -25% en glissement annuel. Seuls les Etats-Unis viennent légèrement éclaircir le tableau avec des ventes qui atteignent 10.8 millions d’unités en 2010 contre 9.5 l’année dernière... mais tout en restant bien loin des 15 à 17 millions de véhicules vendus en moyenne durant la décennie précédant la crise.




La Chine porte le secteur à bout de bras… pour combien de temps ?

Dans ces conditions, comment expliquer un tel engouement pour le secteur automobile ? Grâce à la fameuse théorie du découplage : pendant que les pays industrialisés fléchissent, le volume de ventes de véhicules a explosé en Chine, la demande totale passant de 9 millions de véhicules en 2007 à 17.5 millions aujourd’hui...




Au regard de ces chiffres impressionnants, on comprend mieux pourquoi l’optimisme est de mise à l’égard du secteur. Portés par cette trajectoire ascendante, des analystes n’hésitent plus à anticiper une demande dépassant les 25 millions d’unités vendues dès l’année prochaine… Ce n’est pas notre conviction. En effet, l’envolée des ventes d’automobiles en Chine résulte surtout de l’explosion de la distribution de crédit depuis 2 ans (cf. graphique ci-dessous). Or le gouvernement vient d’annoncer un durcissement des crédits pour l’année prochaine… Si les autorités chinoises nous ont habitués aux effets d’annonce sans lendemain, nous pensons toutefois que le passage à l’acte sera effectif cette fois-ci, en raison de la pression grandissante de l’inflation, principal ennemi de l’Empire du Milieu.




Autre facteur nous poussant à la prudence : le rattrapage chinois n’est pas infini (les arbres ne montent pas jusqu’au ciel). Ramené à la classe moyenne et non à la population totale, le nombre de véhicules en Chine atteindrait déjà 400 véhicules pour 1000 habitants… soit un niveau qui dépasse les pays d’Europe de l’Est et qui n’est plus très loin des niveaux de l’Europe de l’Ouest. En conséquence, les ventes de véhicule en Chine devraient au mieux se maintenir au niveau de 2010… invalidant les taux de croissance actuellement anticipés en Occident.



L’exubérance du secteur ces derniers jours pourrait marquer la fin d’un cycle

Dans ces conditions, nous sommes très inquiets pour les performances boursières à venir du secteur automobile, dont la valorisation actuelle repose beaucoup sur le mythe du rattrapage infini des émergents, justifiant des taux de croissance de la demande de véhicule proche des niveaux actuels durant de longues années. La difficulté dans ce genre de situation est que le mouvement peut se prolonger bien au-delà de l’entendement… Toutefois, l’accélération de la surperformance du secteur ces derniers jours nous semble être le signe que le mouvement est proche de son terme : sa performance relative à l’ensemble de la cote dépasse désormais les bornes statistiques au-delà desquelles il devient très peu probable que la surperformance se prolonge… Un seul secteur dans l’histoire boursière a été plus loin au cours des 30 dernières années, c’était le secteur des technologiques à la fin des années 1990… A l’époque, son envolée avait continué pendant 3 mois pour atteindre les 4 écarts-types… avant de s’effondrer littéralement… Si l’année 2010 aura été celle de l’automobile en bourse, l’année 2011 devrait donc être celle de tous les dangers pour le secteur.

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